[성공예감] 삼성전자 반등한다고? ‘닥터 둠’이 이런 예측을?! - 김영익 서강대학교 경제대학원 교수

■ 인터뷰 자료의 저작권은 KBS 라디오에 있습니다.
인용보도 시 출처를 밝혀주시기 바랍니다.
■ 프로그램명 : 성공예감 김방희입니다
■ 방송시간 : 4월 7일(목) 09:05-10:53 KBS1R FM 97.3 MHz
■ 진행 : 김방희 소장 (생활경제연구소)
■ 출연 : 김영익 교수 (서강대학교 경제대학원)

- 주가 펀더멘탈에 접근... 그간 과대평가됐던 부분 해소되는 모양새
- 일평균 수출, 명목 GDP, 동행 지수 순환 변동치 등의 지표로 주가 확인
- 4월 코스피 적정 주가는 2650선, 연말까지는 2900 갈 듯... 다만, 추세 상승이 아닌 제자리 회복
- 2020년 5월 저점 이후 확장 국면 지속... 조만간 경기는 수축 국면 접어들어
- 삼성전자 저평가 국면, 5월 이후로 반등 가능성... 달러 가치 떨어지면 외국인 매수할 것
- 주가 박스권일 때 배당투자 필요, 통신주 등 4~5% 배당 주는 회사 주목
- 미국 시장, 하락 과정에서의 일시적 반등일 뿐... S&P500 기준 15% 정도 고평가
- 향후 10년, 미국 주식 거품 꺼지고 한국 중국 등 수익률 높았던 과거 사례 반복될 것
- 미국 물가 상승률 하반기로 갈수록 낮아질 것... 5~6월까지 금리 빅스텝, 양적 긴축 강화
- 주가는 금리보다 기업 이익 증가율이 더 중요
- 4월, 주가 하락시 추가 매수, 3분기에 비중 축소 제안
- 부동산도 장기적 추세의 전환점... 하락세 이어갈 것


◇김방희> 증시 얘기를 오늘 해볼 텐데요. 맥락이 좀 있습니다. 이 얘기를 드린 다음에 이 분 모시겠습니다. 증시가 약간 고비에 선 게 아니냐, 이런 느낌인데요. 대세 하락장이 마무리되고 있느냐, 언제 마무리되느냐, 이게 관건이겠죠. 저희 프로그램은 지난해 9월에 경계론을 얘기했고 11월에 조정론을 전해드렸습니다. 아마 대개 이대로 됐죠. 그런데 이 기조를 그간 유지해 온 성공예감도 조심스럽지만 반등론을 지금 검토 중입니다. 그래서 이럴 때는 이분을 모시고 얘기를 좀 들어봐야 합니다. 우리나라에서 아마 가장 보수적으로 증시를 보는 분 중에 한 분이기도 할 텐데 이런 분들 얘기를 들으면 감이 좀 잡히죠. 서강대 김영익 교수와 함께 증시 얘기를 해보겠습니다. 김 교수님 어서 오십시오.
 
◆김영익> 예, 안녕하십니까?
 
◇김방희> 잠깐 또 하나 소개를 해드리자면 저희가 11월에 모시고 나서 족집게 소리를 또 들었어요. 그래서 굉장히 여기저기에서 김 교수님 목소리를 많이 들을 수가 있었는데 한 5개월 지났는데 지금 느낌은 어떠신지요?
 
◆김영익> 주가를 전망하는 것은 정말 어려운 일이고요. 특히 주가가 오른다고 하기는 쉬운데 떨어진다고 하면 정말 좋아하시는 분들이 별로 없습니다. 그런데 제가 지난 5개월을 보면서 결국 주가라는 것은 펀더멘털에 접근해 가구나, 그런 생각이 들었었어요. 제가 작년 하반기부터는 주식시장을 좀 어렵게 좀 떨어질 수 있다. 이렇게 말씀드린 것은 제가 여러 가지 펀더멘털 경제지표를 보는데 거기에 대해서 주가가, 코스피가 과대평가됐었습니다. 그런데 최근에 거의 해소되는 모습입니다.
 
◇김방희> 과대평가 부분이 해소됐다. 펀더멘털에 결국은 귀결된다는 걸 개와 주인의 비유로 설명한 사람이 있죠. 개는 주인을 앞서거니 뒤서거니 하지만 결국은 주인이라는 펀더멘털, 경제의 기초 구조로 귀결되기 마련이다. 그런 얘기인데 그걸 5개월간 또 확인하신 셈이다.
 
◆김영익> 네, 그렇습니다. 개가 지나치게 주인 앞서가다가 지금 주인 곁으로 지금은 약간 주인 뒤로 가버렸어요.
 
◇김방희> 무슨 얘기인지 알겠습니다. 그 얘기를 하나씩 근거를 찾아가면서 하도록 하겠습니다. 당시에 적정 주가를 김 교수께서 추정하는 자신만의 가장 중요한 기준으로 수출을 얘기하셨어요. 그것도 월별 수출이라는 건 조금씩 조업 일수에 따라서 편차가 있으니까 일평균 수출로 생각하시면 좋다, 이런 얘기를 해 주셨는데 일평균 수출, 요즘 어떻습니까?
 
◆김영익> 수출은 참 좋습니다. 3월까지 보니까 3월 한 달도 일평균 수출이 27억 6천만 달러로 사상 최고치를 기록했거든요. 그래서 수출은 아직까지도 잘 되고 있는데요. 그런데 지금 원자재 가격이 오르다 보니까 수입도 늘어나서 3월까지 보니까 무역수지 적자가 한 40억 달러 정도 적자를 난 상태죠. 그런데 전체적으로 아직까지 수출은 아주 좋은 상태다 이렇게 볼 수 있을 것 같습니다.
 
◇김방희> 이 수출액을 바탕으로 해서 적정 주가를 산출해 보셨는데 그러면 현시점 적정 주가는 어떻게 보세요?
 
◆김영익> 그래서 우리나라 코스피하고 상관 계수가 제일 높은 게 일평균 수출금액이고요. 0.85 정도 됩니다. 제일 높은데요. 그걸로 제가 4월 수출 전망치하고 하면 4월 적정 주가가 2650 정도 나오고 있습니다. 오늘 2710이니까 거의 비슷한 수준, 약간 높은 수준인데요.
 
◇김방희> 그런데 그런 적정 주가를 산출하실 때 물론 0.85라는 상관계수를 가진 굉장히 밀접한 관련이 있는 일평균 수출로 하시지만 참고하시는 다른 숫자 같은 건 없어요?
 
◆김영익> 명목 GDP만큼 장기적으로 주가가 그 이상으로 성장하거든요. 그래서 올해 명목 GDP 한 4.5% 성장 예상했을 때는 연말 적정주가는 2950 정도 좀 넘습니다. 물론 연말까지도 수출 증가하니까요. 현재 적정 주가는 2650 정도 되지만 또 일평균 수출금액으로 해 보면 연말에는 2900이 좀 넘습니다. 그래서 지금 2700대 주가는 이제 펀더멘털을 저평가하는 국면으로 들어서고 있다. 그렇게 볼 수가 있을 것 같습니다.
 
◇김방희> 다만 한 가지 이런 적정 주가를 얼마나 앞서서 실행하느냐, 주가라는 게 선행적이다는 얘기를 많이 하잖아요. 어떤 분은 3개월이다. 어떤 분은 6개월이다. 이런 얘기도 하는데 그런 선행성을 감안해서 판단해야 되지 않을까요? 어떻게 보세요, 선행성에 대해서는?
 
◆김영익> 일평균 수출하고 주가는 거의 동행하고 있습니다. 주가가 1개월 정도 선행하고 있지만 일평균 수출하고는 거의 동행하고 있고요. 물론 전체 경기하고는 주가가 선행하죠. 예를 들어서 현재의 경기 상태를 나타내는 대표적인 지표가 통계청에서 매월 발표하는 동행 지수 순환 변동치라고 있어요.
 
◇김방희> 그렇죠, 동행 지수라는 게 있죠.
 
◆김영익> 이거에서는 선행하지만 그다음에 통계청에서 앞으로 경기를 내다보기 위해서 선행 지수 순환 변동치라는 걸 발표하거든요. 그런데 이거하고는 동행합니다. 그래서 우리 코스피가 작년 6월에 고점으로 지금까지 하락 추세였고요. 선행지수도 작년 6월을 고점으로 올 2월까지 발표가 됐는데 계속 하락하고 있죠. 선행지수하고 주가는 동행하고 있습니다.
 
◇김방희> 그렇군요. 이제 그러면 경기에 귀결된다고 보면 지금 우리 경기가 어떠냐, 이런 것도 따져봐야 되는데 지금 적정 주가지수는 역으로 일평균 수출을 가지고 판단하신 거고 우리 경기는 어떤 상황이에요?
 
◆김영익> 우리 경기는 제가 보면 통계청에서 기준 순환일이라고 발표하거든요. 몇 년 몇 월이 경기가 정점이었다. 저점이었다. 그런데 지난 저점을 아직 발표는 안 하고 있습니다마는 제가 여러 가지 경제지표로 판단하니까 2020년 5월이 저점이었던 것 같습니다.
 
◇김방희> 2020년 5월. 그러니까 코로나가 막 확 번지고 난 직후군요.
 
◆김영익> 그러고 나서 지금까지 확장 국면을 보이고 있는데 아까 말씀드린 동행 지수 순환 변동치가 올 2월까지 발표됐으며 계속 오르고 있거든요. 이게 현재의 경기 상태를 나타내는 대표적인 경제 지표니까. 그래서 현재까지는 확장 국면이라고 볼 수가 있는데 문제는 선행 지수가 작년 7월부터 계속 하락하고 있거든요. 이걸 보면 조만간 경기가 수축 국면에 접어들 수 있을 것이다. 이렇게 추정해 볼 수가 있는 거죠.
 
◇김방희> 그런데 지금 적정 주가 올해 2900까지 연말 예상하셨는데 경기는 오히려 꺾인다. 그건 어떻게 봐야 됩니까?
 
◆김영익> 그러니까 주가가 먼저 선행하니까 먼저 떨어진 거고요. 저평가 영역에 들어섰다는 거고요. 그런데 제가 말씀드린 것은 주가가 지금 추세적 상승 국면은 아니다. 예를 들어서 작년 코스피가 3300 좀 넘어섰지 않습니까? 거기까지 가기에는 상당히 시간이 걸릴 것이다. 그러니까 증권 시장에서 주가가 박스권이라고 그러는데요. 지금 경기가 둔화되니까 박스권이다. 우리나라가 1972년부터 경기가 좋아졌다, 나빠졌다. 이게 11번 반복이 됐거든요. 이 기간 동안에 평균 수축 국면이 19개월 정도 됐어요. 경기가 나빠지는 게 평균 19개월이었다는 거죠. 그러니까 경기가 정점치고 나빠지기 시작하니까 최소한 앞으로 1년은 경기가 나빠질 수가 있다. 그러면 이런 구간에서는 주가가 추세적으로 상승하기는 힘들고요. 제가 계속 4월에 많이 떨어지고 3분기, 4분기 초반까지는 주가가 오를 수가 있다. 이건 지나치게 저평가된 국면이 어느 정도 제자리 가는 과정에서 상승이다. 추세적인 상승은 아직 말씀드리기는 좀 이른 것 같습니다.
 
◇김방희> 그런 얘기군요. 우리 김 교수님은 증시에 몸담았을 때도 그렇고 늘 어떤 지표들을 통해서 증시가 과대평가, 과소평가라는 심리적 부분들을 걷어낸다. 이렇게 보시는 분이니까 우리 증시에서 가장 대표적인 삼성전자 얘기를 안 할 수가 없는 게 이거는 심리적 과소평가 국면이 아닌가 싶기도 한 게. 우선 회사 실적도 좋고 마이크론 실적에서 보듯 메모리 반도체를 중심으로 한 반도체 업황도 확연히 전부 다 좋아진 것 같은데. 주가는 지금 1년 최저점이거든요. 6만 8천 원대인데. 이런 괴리를 어떻게 이해를 하시고 또 설명을 하세요?
 
◆김영익> 저평가 영역에 들어서고 있다. 이렇게 볼 수가 있고요. 올 1분기 실적이 발표가 됐습니다마는 매출액 분기별로 보면 사상 최고치 영업이익도 14조 애널리스트 전망치보다 좀 더 늦게 나오기는 했거든요. 그럼에도 불구하고 왜 삼성전자 주가가 못 올랐을까 기본적으로 저평가 영역에 들어서는 건 맞는데요. 그런데 삼성전자도 대표적으로 경기 관련주거든요. 앞서 말씀드렸습니다마는 경기가 우리나라뿐 아니라 미국 경기도 내년 가면 더 나빠질 거라는 겁니다. 그래서 기업 수익이 경기가 나빠지면 삼성전자 이익도 줄어들 것이다 시장에서는 이런 기대가 있는 것 같습니다. 그런데 여하튼 제가 지난번에 나왔을 때도 삼성전자 주가가 한 번 조금 더 떨어질 수 있습니다. 이런 말씀을 드렸는데요. 그런데 기업 이익에 비해서는 저평가 영역에 들어선 것은 맞는 것 같습니다. 저는 5월 이후로 주가가 반등할 수가 있다고 보는데 그때는 삼성전자 주가도 오르리라고 보고 있습니다. 그런데 삼성전자 주가는 외국인들이 한 52% 정도 가지고 있거든요. 최근에 삼성전자 주가를 주식을 외국인들이 많이 팔았죠. 그런데 저는 5월, 6월 가면서 외국인들이 사리라고 보고 있습니다. 그건 가장 기본적인 것은 최근에 우리 원 달러 환율이 1240원 정도까지 올라갔다.
 
◇김방희> 45원까지 간 적도 있죠.
 
◆김영익> 1220원 안팎에서 움직이고 있습니다마는 지금 우리 경상 수지 흑자 나고 외환 무역 4600억 달러 그다음에 실질금리 측면에서 보면 우리나라 실질 금리가 미국보다 훨씬 더 높거든요. 그리고 중국 위안화 강세 그리고 달러 가치가 저는 일시적으로 오르고 있다고 보고 장기적으로 떨어지리라고 보고 있습니다. 그래서 결국 시간이 갈수록 환율은 떨어질 것이다. 원화 가치가 상승할 것이다. 원화 가치가 상승할 때 외국인들이 우리 주식을 샀었거든요. 저는 3분기에는 외국인이 우리 주식을 환율이 떨어질 기대하고 살 텐데. 그러면 삼성전자와 같은 최고 주식일 것이다. 우리나라를 대표하는 주식일 것이다. 그래서 삼성전자 주식도 오르긴 오를 거라고 보고 있는데요. 그런데 경기가 아직 수축 국면에 접어들고 있기 때문에 삼성전자가 지난번에 올랐던 곧 9만 5천 원 이 정도가.
 
◇김방희> 10만 원 목전까지 가는 거.
 
◆김영익> 이 정도 가기는 힘들다고 지금 보고 있습니다.
 
◇김방희> 저희는 주초에 그런 말씀을 드렸어요. 삼성전자와 관련해서 외국인들이 일단 파는데. 파는 이유는 어쨌든 최근 국면은 신흥국에서 파는 상황이니까요. 우리나라에서 판다고 그러면 삼성전자 밖에 팔 길도 없고, 쥐고 있는 게 많으니까요. 두 번째는 또 개인 투자자들이 그동안은 그걸 다 받쳐줬는데, 여기도 오랜 기다림 때문에 실망감이 표출되면서 오르지 않는다 그런 생각을 말씀드렸는데요. 한편으로 생각해 보면 주가라는 게 약간 무슨 엔터테인먼트 업계의 이벤트처럼 아무리 실적이나 이런 좋은 숫자를 내놔도 어떤 모멘텀이라고 그럴까요? 지리멸렬한 구간에서 다시 반등하기 위해서는 뭔가가 있어야 되는데. 그런 게 좀처럼 잡히지 않는다. 그러니까 우리 김 교수님은 늘 펀더멘털 기업뿐만 아니라 경제의 기초 구조나 체력을 보시는데 그것 말고 사람들의 마음을 좀 흔들어 놓을 어떤 모멘텀들이 필요한데. 아직 그런 게 보이지 않는다 그런 생각도 좀 들고요. 그런 면에서 보면 지금 같은 시기가 애매하기는 하죠. 반등을 기다리고 있는 국면이고 김 교수님도 그럴 거라고 보시니까 저희들도 그런 반등론을 검토 중인데. 이럴 때 주목해야 되는 분야들이 따로 있습니까? 경기가 좋을 때야 전반적인 활황세로 갈 테니까 상관없더라도 애매한 국면에서.
 
◆김영익> 반도체 같은 경우는 지금 수출도 잘 되고 이익에 비해서 저평가 국면에 들어섰다. 그래서 저는 3분기에 주가가 오른다고 말씀을 드렸습니다마는 오를 때 반도체 그다음에 장기적으로 성장을 주도할 2차 전지 관련주 이런 것들이 오르고요. 그런데 기본적으로는 지금 경기가 수축 국면이기 때문에 주가가 박스권일 것이다. 이럴 때는 저는 배당 투자를 하셔야 된다고 생각합니다.
 
◇김방희> 늘 그런 말씀을 하시죠. 연말에도 하셨고.
 
◆김영익> 저는 주가가 오를 때나, 떨어질 때나 지금 우량 기업들이 배당 수익률이 4~5% 되는 기업들이 많거든요.
 
◇김방희> 많이 올라갔죠.
 
◆김영익> 우리가 은행에 다니고 하면 1% 조금 넘는 금리를 받는데. 그런 기업 주식 사면 4~5% 배당을 받습니다. 그리고 주가라는 것은 장기적으로 상승하거든요. 그래서 이 경기 수축 국면에서는 저는 가장 안전하게 배당 많이 주는 주가 변동이 크지 않는 이런 주식 대표적으로 통신주 같은 이런 것들이 거기에 해당이 되죠.
 
◇김방희> 월요일에 통신주 얘기를 했었는데. 그렇군요. 우리 주식 시장에 대해서는 어느 정도 단순한 촉이 아니라 근거를 가지고 정리를 해드렸는데. 요즘 더 해석이 어려운 쪽은 미국 증시 같아요. 미국 증시가 과연 지금 어떤 국면에 있는 것이냐 그리고 다른 나라와 달리 여기는 워낙 강세를 오랫동안 이어왔기 때문에 일종의 관성 같은 것들도 있어서 어떻게 될 거냐 이건데. 미국 증시 상황을 좀 한번 쭉 그림을 그려보자면 예고하신 대로 조정이 있었어요. 한 20%가량 있다가 다시 지난 3주간 강렬히 반등했어요. 간밤에는 좀 상황이 달랐습니다마는 미국 시장은 어떻게 보세요?
 
◆김영익> 저는 지금 미국 시장도 하락 과정에서 최근에는 일시적인 반등이다.
 
◇김방희> 일시적인 반등이다.
 
◆김영익> 그렇게 보고 있습니다. 최근에 우리 언론에서 보면 미국의 장, 단기 금리가 역전되고 있다 이런 보도들이 많이 나오고 있지 않습니까? 그렇다는 것은 시점은 언제일지 모르지만 내년 어느 시점에서 미국 경제가 침체에 빠질 수가 있다는 것이죠. 그리고 미국 주가가 우리 주가는 많이 떨어져서 저평가 영역에 들어섰지만 미국 주가는 제가 여러 가지로 분석해도 아직도 고평가 영역에 들어서 있거든요. 예를 들어서 미국 경제를 대표하는 산업, 생산, 소매, 판매, 고용 그다음에 유동성 M2 같은 걸 고려했을 때도 S&P500 기준으로 한 15% 정도 현재 과대평가에 있는 상태라고 저는 보고 있고요. 그리고 아주 장기적인 측면에서 보면 미국은 저는 주식시장도 거품, 집값도 거품이라고 보고 있거든요. 그러니까 2000년에 미국에서 주식시장 IT 거품이라고 하죠. 주식시장에 엄청난 거품이 발생했다. 꺼졌죠.
그리고 2008년 미국의 금융 위기는 집값 상승에 따른 그리고 하락에 따른 그 과정에서 발생한 일이거든요. 그런데 그때보다도 미국 주식은 더 고평가돼 있고요. 그다음에 집값은 그때보다도 훨씬 더 높은 수준에 있습니다. 그래서 저는 미국 경제를 볼 때 주식도 거품, 집값도 거품, 이런 것을 고려했을 때 미국 주가가 지금 당장 상승세로 돌아서기는 힘들고요. 최근에 약간 하락 과정에서 반등이었다. 내년 상반기까지 볼 때 미국 주가가 우리 주가보다 더 많이 떨어지리라고 보고 있습니다. 그래서 이런 의미에서 각 국가별로 주식 비중을 우리가 설정을 해야 되는데요. 미국 비중이 굉장히 지금 다들 높거든요.
 
◇김방희> 다들 높아요. 국장 버리고 그쪽으로 간 거죠.
 
◆김영익> 그래서 저는 미국 비중은 조금씩 줄여 주시는 게 좋을 것 같다. 이런 말씀을 드리고 싶습니다.
 
◇김방희> 그렇군요. 저희가 문제로 데드캣 바운스라는 걸 내면서 높은 곳에서 떨어뜨리면 죽은 고양이도 튀어 오른다. 이런 취지를 얘기하면서 대세 하락장에서 일시적 반등이냐 아니냐가 미국 내에서도 논란이 된다. 이런 말씀드렸는데 김 교수님은 일시적 반등에 불과한 것으로 본다. 추후에 더 빠질 것이다. 이렇게 보는 입장이신데 다만 한 가지 제가 아까 우리 증시와의 연관성 속에서 걱정되는 건 미국이 빠지면 우리가 아무리 장이 적정 주가가 있어서 올라갈 힘이 있다고 그래도 그 영향을 받아서 우리도 안 좋을 거 아니겠습니까?
 
◆김영익> 그렇죠. 미국 증시가 빠지면 우선 주식형 펀드에서 돈이 빠져나가기 때문에 외국인들이 주식을 팔 수밖에 없고요. 그다음에 또 실물에도 영향을 주죠. 미국 가계 금융자산 중에서 주식 비중이 작년 말 기준으로 54%나 돼요. 우리는 한 23% 되거든요. 그런데 주식가가 떨어지면 금융자산 중에서 주식 비중이 54%나 되니까 가계 소비심리가 많이 위축될 수밖에 없거든요. 최근에 보니까 주가가 떨어지니까 미국 소비 심리 여러 가지 지표들이 있는데 이런 것들이 급락하고 있거든요. 그러면 미국 사람들이 소비를 안 해 주면 우리 수출 중에서 미국 비중이 15% 정도로 중국 다음으로 높거든요. 그러면 미국 소비들이 줄어들면 우리 대미 수출이 줄어들면서 실물 경제도 타격을 받을 수 있는 것이죠.
그런데 제가 말씀드린 것은 우리 주가는 이미 많이 떨어져 버렸다. 그리고 아주 장기적인 측면에서 보면요. 사실 지난 10년간은 미국 주가가 큰 변동 없이 오르기만 했거든요. 그래서 젊은 분들은 미국 주가가 오르는 것만 봤기 때문에 주가는 미장은 좋고 국장은 안 좋다. 이런 말씀을 하실 수가 있는데요. 그런데 그 이전 10년을 보면 전혀 다른 모습이거든요. 그래서 2000년 미국에서 IT 거품이 붕괴되면서 2010년까지는 미국 S&P 올 평균 수익률이 마이너스였고 10년 동안 제자리걸음을 했습니다.
 
◇김방희> 지리멸렬했죠.
 
◆김영익> 그 좋은 마이크로소프트 같은 회사도 제자리를 넘어서기까지는 10년이 넘어 걸렸어요. 그때 우리 주가, 중국 주가는 상대적으로 높은 수익률을 기록했거든요. 저는 앞으로 10년은 2000년에서 2009년 같은 모습이 아닐까 그렇게 생각하고 있습니다.
 
◇김방희> 상당히 흥미로운 전망이신데 미국 쪽은 오히려 지리멸렬하고 우리 쪽이 좀 나을 수 있다. 이런 입장이신데. 우리의 경우는 일평균 수출이라는 아주 단순한 변수지만 설득력 있는 변수죠. 왜냐하면 우리 수출로 먹고 사는 나라고 그걸 가지고 적정 주가도 얘기해 주셨고 등락도 전망해 주신 셈인데 미국을 보실 때 뭘 봐요? 어떤 숫자 보십니까?
 
◆김영익> 아주 단기적으로 실업수당 청구 건수라는 걸 보죠. 그거는 주관으로 발표되니까요. 제일 빨리 미국 경제를 알 수 있는 지표입니다. 실업수당 청구 건수가 많이 떨어져서 현재 미국 경제에 좋습니다.
 
◇김방희> 그것만 보면 거의 과열 국면이던데요.
 
◆김영익> 과열 국면이죠. 실업률도 3.6%로 지난달 안전 고용 수준이죠. 그런데 중요한 것은 OECD에서 각 국가의 선행지수를 발표하거든요. 그래서 이 선행지수를 보니까 미국도 우리하고 마찬가지로 작년 하반기 후로 계속 떨어지고 있습니다. 그러면 그거는 지금 경기는 좋지만 앞으로 미국 경제 성장률이 낮아질 수 있다. 이런 의미를 선행지수가 담고 있는 거고요. 그다음에 미국 경제를 조금 더 멀리 내다볼 때는 장단기 금리차 10년하고 2년 국채수익률 차이죠. 그래서 최근에 이게 잠깐 역전됐다가 지금은 플러스로 어제는 돌아섰습니다마는 장단기 금리차가 역전되면 그다음에 시기의 문제였지 경기 침체가 왔거든요. 그런데 최근에는 이렇게 장단기 금리차가 역전됐다고 해도 주가가 오른 이유는 장기 금리도 오르고 단기 금리도 오르면서 장단기 금리가 오른다는 건 앞으로 경제가 좋다는 거거든요. 그런데 저는 하반기에 가서는 10년 국채 수익률 장기 금리가 떨어지면서 역전된 상태라고 보고 있어요. 그러면 우리가 장기금리에는 미래의 경제 성장률 물가가 들어 있거든요. 장기금리가 떨어진다는 것은 앞으로 경제 성장률 물가가 떨어질 것이다.
그리고 우리가 요새 관심을 갖고 봐야 할 게 미국의 실질금리거든요. 실질금리는 명목금리에서 물가 상승률을 뺀 건데요. 명목금리 10년 국채수익률이 2.5% 물가는 거의 8%거든요. 그러면 실질금리가 거의 –5.5, 거의 6%입니다. 역사상 가장 높은 수준이에요. 그런데 장기적으로 실질금리는 마이너스는 오래 지속되지 않습니다. 이게 플러스로 가든지 그다음에 0에 접근해 가거든요. 그러면 이렇게 실질금리가 마이너스 폭이 줄어들려면 금리가 오르든지 물가가 떨어져야 해요. 그래서 지금 금리가 오르면서 그 폭이 축소되고 있는데요. 그런데 금리 오르는 데는 한계가 있을 겁니다. 결국 실질 금리가 플러스로 전환되기 위해서는 물가가 많이 떨어져야 된다는 거죠. 그래서 지금 미국 물가가 많이 올랐다고 걱정하고 있습니다마는 저는 올 연말 내년 상반기 가면 물가 상승률이 많이 떨어지리라고 보고 있습니다. 물가가 떨어진다는 것은 경기가 나쁘다는 것이죠. 그래서 이런 지표로 미국 경제를 단기 실업수당 청구건수로 단기를 볼 수가 있고요. 그다음에 선행 지수나 장단기 금리 차 이걸로 미래를 전망할 수 있을 것 같습니다.
 
◇김방희> 바로 그 얘기를 해보죠. 지금 간밤에 미국 나스닥이 2% 이상 빠진 이후도 미 연준이 적어도 연준 인사들 얘기를 거듭 들어보면 매번 얘기는 달라지지만 흐름을 이렇게 쭉 보면 지금 제일 고민해야 되는 건 인플레이션율이다. 그래서 금리를 빠르게 올리고 금리 인상 외에도 유동성을 회수하는 양적 긴축이라는 정책을 실시할 수밖에 없을 것 같다. 5월 정도부터. 그런 입장으로 인플레이션 투사로서의 본 모습으로 많이 돌아가고 있거든요. 그건 어떻게 평가를 하시나요. 어떻게 보세요.
 
◆김영익> 작년 9월 이전까지는 파월 연준 의장이 인플레이션이 일시적이야. 별로 걱정하지 마라.
 
◇김방희> 그것에 대해서 우리 김 교수께서 상당히 인플레이션을 우려해야 된다고.
 
◆김영익> 그런 말씀을 드렸습니다마는 지금은 너무 우려하는 것 같습니다. 그런데 제 생각 그분들이 저보다 미국 경제를 훨씬 더 잘 아시기 때문에 그분들 생각이 옳을 수가 있습니다. 오늘 새벽도 3시인 이 무렵에 일어나서 연준 의사록을 쭉 한번 읽어보니까 물가를 정말 많이 걱정하고 있더라고요. 그러니까 물가가 원래 올랐었는데 또 러시아가 우크라이나 침공해서 국제 원자재 가격이 더 올라 버리니까 물가가 오를 수밖에 없었죠. 그래서 물가를 심각하게 고민하고 있고요. 아마 지난 2월달 미국 소비자 물가가 전년 동월 대비 7.9% 올랐습니다.
 
◇김방희> 이번에 8%가 나오지 않겠느냐 이런 얘기까지 나와요.
 
◆김영익> 3~4월 달은 8%가 넘을 것 같습니다. 그런데 제가 생각하는 건 이게 고점이었을 것 같다. 하반기로 갈수록 증가율은 낮아질 것 같다. 왜냐하면 경기가 나빠지면 공급 측면에서 물가 상승률이 있지만 수요 측면의 물가 상승 압력이 낮아질 거라는 것이죠. 그런데 지난 3월 FOMC에서도 금리를 0.5%포인트 올리자 이렇게 주장한 분도 있었습니다. 그런데 우크라이나 전쟁이 너무 불확실하니까 이번에는 0.25%만 올리자 그래서 지난 3월 달에 0.25% 올렸지 않습니까? 그런데 5월 FOMC가 조만간 열리게 되는데요. 여기서 보니까 거의 빅스텝이라고 그러죠. 0.5%포인트 올리겠다. 그리고 양적 긴축까지 하겠다. 양적 긴축이라는 건 그때 그동안 양적 안을 통해서 미 연준이 자산이 많이 늘어났다, 시중에 돈을 많이 풀었다는 거거든요. 이거를 매월 한 950억 달러 정도 거둬들이겠다. 그리고 과거의 양적 축소는 2017년에서 19년 사이였거든요. 그때 미국 경제가 좋고 물가가 오르니까 그때보다는 좀 강하게 해야 되겠다. 그때는 매월 500억 달러 정도 환수를 했었거든요. 그런데 이 규모 비율로 보면 그때 연준 자산이 한 4조 4000억 달러였어요. 500억 달러면 10%가 좀 넘는데요. 지금은 900억 달러도 그렇게 높은 건 아니라는 겁니다. 왜냐하면 연준 자산이 지금 8조 9000억 달러 정도 되거든요. 그러니까 비율로 보면 한 10% 정도밖에 안 되는데 제 생각은 상반기까지는 물가가 높은 수준을 유지하기 때문에 5월, 6월 달에 빅스텝을 하고 아마 양적 긴축도 좀 더 강하게 할 수 있다.
 
◇김방희> 그런 게 혹시 증시에 충격을 줄 수 있을까요. 미국뿐만 아니라 우리의 경우에도. 미국이 긴축 정책을 가속화하는 거잖아요.
 
◆김영익> 네, 그런데 그런 것들이 지금 시장에... 어제 오늘 반영되고 있다. 실제로 양적 축소가 사실 이게 시장에서 예상한 수준에서 크게 벗어나지 않거든요.
 
◇김방희> 그렇기는 하죠.
 
◆김영익> 그래서 막상 또 발표하면 적응해서 넘어가리라고 보는데요. 그런데 문제는 지금 경기가 좋다고 고용만 좋다고 하는데 앞으로 경제 지표가 나빠지면 또 한 번 충격을 받을 수가 있는데 그게 제가 전망하기로는 3분기 후반 4분기. 4분기 가서는 경제 지표가 많이 나쁘게 나올 수가 있습니다.
 
◇김방희> 미국의 경우를 말씀하시는 거죠.
 
◆김영익> 네, 그래서 실물 충격이 금리 인상 그다음에 통화 긴축의 충격은 이미 받았다고 생각하는데 이제 실물 충격이 아마 4분기 초반쯤에는 한 번 더 오리라고 보고 있습니다. 그때는 미국 주가가 한 번 더 떨어질 수 있다고 보고 있습니다.
 
◇김방희> 미국하고 국내 증시의 차이 가운데 하나라는 느낌도 있는데 미국에서는 금리라는 걸 굉장히 중시하고 거의 즉각적인 시장 반응이 나타나는 것 같은데 우리는 비교적 금리라는 게 글쎄요 아직까지는 증시나 부동산에 큰 영향을 미치지 않는 것 같은데요. 그러나 장기적으로는 미칠 수밖에 없다고 보시죠?
 
◆김영익> 장기적으로는 금리가 떨어지면 주가는 올라야 되죠. 그래서 금리가 떨어지면 주식 시장의 기대 수익률이 올라가고요. 금리가 떨어지면 우리가 또 소비 투자가 늘어나서 경제가 올라가니까 기업 이익 증가율은 올라가야 하는데요. 그런데 미국처럼 우리 금리하고 주가가 그렇게 민감하지는 않은 것 같습니다. 장기적으로는 일본하고 같이 가는 모습이 나타나고 있어요. 일본이 1990년대에 들어와서 거품이 붕괴됐지 않습니까? 그런데 그 이후로 한 10년 동안은 금리가 떨어졌는데 주가도 같이 떨어졌어요. 금리와 주가가 여기에 상관관계가 있어야 되는데 둘이 상관 지수가 0.8 정도로 금리가 떨어져서 주가도 떨어져 버렸어요. 그러면 왜 그렇느냐, 주가를 결정하는 또 다른 요인이 금리보다도 기업 이익 증가율이거든요. 금리가 떨어지더라도 기업 이익 증가율이 경제 성장률이 떨어지고 기업 이익 증가율이 낮아지면 주가가 못 올 수가 있는 거죠.
 
◇김방희> 훨씬 더 중요한 건 어떻게 보면 기업 이익 창출 능력이니까.
 
◆김영익> 그렇죠. 그런데 우리 주가도 2016년 이후로 보면 이제 그런 조짐이 부분적으로 나타나고 있거든요. 그래서 저는 주식 시장을 전망할 때 금리는 조금만 보고 기업 이익 증가율 경기를 더 보자 이런 말씀을 드립니다.
 
◇김방희> 이제 좀 까다로워졌습니다. 미국은 추가적인 하락의 가능성이 남아 있고 경기 둔화가 기다리고 있고 우리는 이미 어떻게 보면 살짝 앞서서 경험하고 있는 셈인데 그래서 기업 개별 종목으로 보면 저평가 국면에 접어들었는데 지금 한 3개월 정도의 단기적인 기준 그리고 1년 정도의 기준을 두고서 지금 투자자라면 어떻게 해야 합니까? 어떻게 대응해야 합니까? 아까 3개월 좀 줄이자는 얘기를 해 주셨어요.
 
◆김영익> 저는 4월에 주가가 좀 더 지금보다 떨어질 수 있다고 보고 있거든요. 그래서 계속 4월에 주식을 사십시오. 그리고 3분기 후반에 비중을 다시 줄이십시오. 이런 말씀을 드리는데요.
 
◇김방희> 줄이라는 얘기는 미국 때문에 그렇습니까?
 
◆김영익> 네, 미국도 그렇고 내년 가면 우리 경기도 나빠질 가능성이 높거든요. 그래서 3개월은 단기라고 볼 수가 있는데요. 그런데 우리가 주식 투자 장기 투자도 하고 단기 투자도 해야 되거든요. 3개월을 내다보면 저는 이달의 주식을 사셔야 된다고 보고 있습니다. 그런데 미국 경제도 그렇고 우리 경제도 그렇고 지금 경기가 수축 국면에 접어드는 과정이기 때문에 이게 추세적인 상승은 아니다. 그리고 올 4분기 중후반 내년 상반기 가면 주가가 또 한 번 떨어질 수 있다. 그렇기 때문에 아주 지금 멀리 내다보고 투자하는 시기는 아니고요. 소장님이 말씀하신 것처럼 3개월을 한다면, 4월에 주식을 사셔야 된다고 그렇게 말씀드리고 싶습니다.
 
◇김방희> 우리 김 교수님한테서 주식을 사라는 얘기를 듣는 게 참 오랜만이어서 싱겁다는 분들을 위해서 이 모든 시나리오를 다 말하자면 물거품으로 만들어 버릴 수도 있는, 그런 정말 혹시라도 가능성은 낮지만 닥치면 예기치 않은 큰 폭풍이 될 만한 변수들도 있다고 보십니까? 예를 들어서 미국 부동산이 자칫 잘못되면, 2008년 글로벌 금융 위기 같은 이런 경험이 있으니까 그런 건 어떤 변수로 꼽으세요?
 
◆김영익> 저는 부동산, 미국 부동산 위기는 내년쯤에 오리라고 보고 있고요. 당장은 아니라고 보고 있습니다. 그런데 당장 문제는 이런 경제적인 문제보다 지정학적 리스크, 러시아하고 유럽이 확전될 때. 그리고 요새 계속 보면 남북, 북한에서 핵 이야기까지도 하고 있습니다. 저는 그런 상황까지는 안 가리라고 생각하는데요. 이런 거 지정학적 리스크는 발생할 수가 있거든요. 이런 리스크는 주식 시장에 오래 영향을 주지는 않습니다마는 단기적으로 영향을 줄 수가 있습니다.
 
◇김방희> 그렇군요. 아까 미국 부동산 얘기만 했으니까 갑자기 지금 최근에 국내 부동산에 대한 관심들이 또 새 대통령 당선인 때문에 살아나고 있는데 국내는 어떻게 보세요?
 
◆김영익> 제가 부동산 전문가는 아닙니다마는 장기 추세를 구해 보니까 이게 전환점이거든요. 그래서 우리나라가 주택 가격을 몇 군데에서 발표합니다마는 KB국민은행 통계가 장기적으로 있어요. 그걸 가지고 장기 추세를 분석해 보니까 대구가 먼저 꺾이고 대전이 꺾이고 서울 강북이 꺾이면서 전 도시가 꺾이고 있거든요. 그러니까 우리나라 집값을 결정하는 가장 중요한 요소, 단기적으로는 주가하고 금리 대출 금액입니다. 그런데 이미 주가는 떨어졌죠. 주가가 부동산까지 선행하거든요. 그다음에 대출금리 많이 올랐죠. 그다음에 대출 금액 자체도 정부에서 규제했지 않습니까? 그리고 이런 것들이 전환점을 만드는데요. 지금 전환점이 도래하고 있다. 그리고 조금 더 중장기적으로 보면 우리 집값에 영향을 가장 많이 주는 게 경기예요. 그런데 앞서 계속 말씀드렸습니다마는 지금 경기가 수축 국면, 경기가 꺾이고 있다. 그래서 저는 이미 전환점에 들어서 있고 이게 한 번 꺾이면 부동산 가격이 한쪽으로 상당히 오래 지속되거든요. 그래서 전반적으로 부동산 경기는 서서히 지금 상승률이 꺾이고 있다가 수준 자체도 머지않아 하락할 것으로 보고 있습니다.
 
◇김방희> 그렇군요. 다만 새 정부에서 재건축, 재건설 규제 완화 기대감 때문에 강남 일부 지역에서 들썩거린다는 얘기는 나옵니다마는 추세를 놓고 볼 때 우리 김 교수님이 보시는 장기적인 추세를 놓고 볼 때는 전환점을 넘어서고 있다.
 
◆김영익> 네, 그렇습니다.
 
◇김방희> 알겠습니다. 오늘 서강대학교 경제대학원 김영익 교수와 함께 주식 시장뿐만 아니라 자산 시장 전체 얘기를 해 봤는데요. 참 어려운 부분인데 늘 본인만의 어떤 기준점들을 가지고 명쾌하게 답을 주셔서 흥미롭게 들었습니다. 저희들 고민과 또 같은 맥락이어서 반갑기도 했고요. 오늘 말씀 고맙습니다.
 
◆김영익> 네, 고맙습니다.